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基本面变化致债市持续调整 警惕流动性充裕格局逆转

来源:http://www.friedwires.com 作者:游戏娱乐 时间:2020-03-30 06:55

□国泰君安期货金融衍生品研究所 王洋

6月初债券收益率重启下行趋势以来,10年期国债收益率下破2.70%创下2009年以来的新低,随后从8月初开始持续调整。针对8月份以来的债券收益率上行,当前市场的解读集中于央行通过拉长融资期限从而抬升加权资金利率达到“去杠杆”的政策目标,尤其在央行重启14天期逆回购之后,债券收益率从起初的获利回吐技术性调整演化为偏空运行的政策面压制。然而,若我们将无风险利率波动与信用利差结合起来考察,就会发现8月初以来的债券收益率调整并非仅仅出自资金利率上升的货币供需层面,更多反映了基本面格局潜在的变化。

□国泰君安期货金融衍生品研究所 王洋

11月以来债券收益率的深度调整仍在进行中。虽然恐慌情绪稍有缓解,但债券市场做多热情恢复缓慢。12月7日,财政部续发行10年期国债,招标结果显示,一级市场中标利率低于市场预期,投标倍数超过3倍,显示债券市场情绪已经缓和,部分配置需求开始复苏。然而,当日续发行的1年期国债中标利率仍高于市场预期,同时体现市场谨慎情绪犹存。从1年期和10年期国债招标的情形来看,金融机构对10年期长债的需求强于1年期的短债。并且,交易属性更强的政策性银行债的招标结果也印证出金融机构的这一倾向:12月7日农业发展银行招标发行的五期政策性金融债招标结果显著分化,10年期中标利率低于二级市场水平,但其余四期金融债中标利率均高于二级市场水平。配置属性更强的利率债和交易属性更强的金融债之间共同的招标结果显示金融机构在当前配置资产中规避短端债券而倾向长端债券的特点。从这一特点出发,一方面说明短端债券收益率调整尚不充分,市场预期依然较为谨慎,并且短债有继续回升的压力;另一方面说明从传导机制来看,短端债券收益率回升尚未完全传导至长端债券收益率,发端于短期利率的本轮债券收益率回升仍在“熊途”。

我们以5年期AA级中短票据到期收益率-5年期政策性银行债标度信用利差变动,用10年期国债收益率标度无风险利率,以5年期政策性银行债到期收益率-1年期政策性银行债到期收益率表示期限价差。截至9月7日的数据显示,10年期国债收益率进入8月之后始终徘徊于2.76%点位,5年期AA级中短票据到期收益率下降至3.6850%、降幅达到39.06个BP,同期限国开行政策性金融债到期收益率上行至2.9719%,回升幅度达到3.93个BP。在中短票据到期收益率的下行带动下,信用利差进入8月后大幅收窄42.99个BP,而无风险利率期限利差则上行9.24个BP,期限价差上行7.54个BP,出现了显著的“无风险利率抬升而信用利差收窄”的格局。

11月16日下午,央行开展MLF操作并在官方微博上发布,最初发布的稿件中将1年期MLF利率误写为3.1%,引发债券市场一片哗然,农业发展银行剩余期限20年期政策性金融债160410收益率瞬间从3.58%提升至3.60%、国家开发银行剩余期限10年期政策性金融债160210和160213也出现了在较高收益率的“GOV”、剩余期限在30年的附息国债160019到期收益率也在盘中触及3.35%,10年期国债新券160023收益率上涨1.75BP达到2.86%,国债期货临近尾盘跳水下挫。随着后来央行官方微博纠正了笔误,将1年期MLF操作利率更改为正确的“3.0%”,债券收益率也随之出现了回落,在恐慌性的“GOV”之后再次出现了“TKN”。

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